中国医药2018年1季报扣非净利润同比增长15.33%,基本符合预期。工业业务顺利完成转换,商业受调拨剥离影响,贸易业务因产品调整而短期放缓。我们维持预测2018~2020年EPS分别为1.36/1.66/1.98元。我们继续看好公司内生改善外延扩张,精细化招商代理业务符合两票制趋势,维持“强烈推荐-A”评级。
   
18Q1业绩基本符合预期。中国医药2018Q1收入同比略降1.2%,归母净利润和扣非净利润分别同比增长29.22%和15.33%,EPS 0.40元/股。扣非净利润增速可能低于年初预期,但符合股价下跌之后的市场预期。
   
医药工业业务顺利过渡到中健公司。我们估计医药工业板块18Q营业收入同比增长56%(有低开转高开因素),净利润同比增长12%。1季度工业业务的化药和中药已经顺利转到中健公司,化药发货同比增长12.9%,中药发货同比增长18%,圆满完成年初目标。原料药同比下降15%,主要原因,一是部分原料药一季度GMP改造,未投入生产,二是公司维护价格的控销措施。由于中健公司新设机构的费用都计入当期,因此1季度工业业务的净利润增速是全年低点,后续季度有望逐季提升。
   
商业业务受两票制影响,逐渐降低调拨业务。我们估计医药商业板块18Q1营业收入同比下降7.5%,净利润同比增长18%。收入下降原因主要是医药政策“两票制”、“零加成”及降低药占比所致。由于两票制推开,公司也剥离了一些调拨业务,调拨收入同比下降22%,占比已降至30%以下。我们估计后续季度调拨业务将持续减少,公司应对措施是,一是推动中健的精细化招商推广体系,二是区域扩张和商业业务转型,以这两个措施来弥补调拨的下降,并推动公司持续高速增长。在区域扩张上,公司的投资并购速度从去年年底开始已经明显加快,集团支持力度加大。
   
外贸业务短期因素导致增速较低。我们估计国际贸易板块1季度收入同比下降7.9%,净利润同比上升3~4%。其中,中国医保收入增长22%,净利润同比增长21%,继续稳健增长。中国技服一季度收入与净利润下降幅度均超过20%,主要原因是中国技服的品种结构在1季度进行调整,终止了部分老业务,同时更多新业务纳入范畴,预期二季度恢复正常,完成今年预算压力不大。天药公司也出现盈利下降,主要原因是受到药材国际市场波动的影响,但体量较小,影响不大。
   
盈利预测与评级。我们预测2018~2020年扣非净利润分别同比增长25%/22%/20%,EPS分别为1.36/1.66/1.98元,当前股价对应18PE仅15倍,估值较低,我们继续看好公司内生改善外延扩张,精细化招商代理业务符合两票制趋势,有望提升估值,维持“强烈推荐-A”评级。
   
风险提示:主要产品增长低于预期风险;海外项目出现较多坏账风险。